近日，纳斯达克又创出2156点的历史新低，ETOYS等知名网站相继倒闭，亚马逊的市值也降到50亿美元，搜狐的股价跌到接近1美元，存在下市的危险。市场还在泼冷水，有的分析人士认为，亚马逊的市值降到10亿美元才有收购价值。
目前，国内三大门户网站还有数千万美元的现金，维持两年的生计不成问题，但两年以后呢？如何利用尚存的优势来提高自身在资本市场的价值呢？中国经营报记者与北京虎杰投资咨询有限公司首席分析员张寅先生就此进行了探讨。
并购的可能性与时机
记者：目前搜狐、网易的流通市值不到4000万美元，合3亿多人民币，在国内收购一家上市公司也需要一两个亿，从市场的角度来看，传播效果不亚于收购郑百文，所以有人跃跃欲试。另外，由于外资进入中国互联网必须走合资路线，似乎主客观因素加大了未来三大门户网站被收购和并购的可能性。
分析员：这意味着敌意收购，但从前十位股东的持股比例来看，除新浪的持股比例比较分散，搜狐和网易CEO的个人持股比例很大，流通在外的公众股少，敌意收购显然给堵死了，除非他们愿意降低个人的持股比例，引入新的大股东。王志东、张朝阳和丁磊三个人的持股量、创业历程和个人履历都不相同，心态也不一样。从他们谈话的口气来看，网易有待价而沽的味道，张朝阳就显得心事重重，他的心态似乎还没有从公众人物、明星偶像向真正的经营者转变过来。
记者：那么，对于买方来讲是不是很好的收购时机呢？
分析员：资本市场的游戏规则是，当一个投资热点已经过去时，投资人只有在它们被低估时才会买入，而互联网企业现在就面临这样的局面。去年第四财季，亚马逊的销售额超过 9亿美元，有2000多万花钱的客户，股价不过11美元。三大门户网站这个财季的销售额加起来只有1000多万美元，股价1个多美元很正常，价值并没有被低估。在市场下跌的行情中，卖不出好价钱。
记者：三大门户网站手里的现金还能用两年，是否可以熬到纳斯达克出现转机再说呢？
分析员：纳斯达克周五又创了历史新低，但已经处于最后的探底阶段，股市泡沫已经挤到中后端了，预计3－6月纳斯达克将在2000点大关形成底部。今年一季度美国很多上市公司没有达到盈利预期，现在是最后的利空释放期，所以纳斯达克在创新低后又迅速反弹，美国降息也会产生一定的效果，公司业绩将出现分化，二季度市场会反弹，但不会创新高，不过今年上3000点的机会很大。所以第二季度是互联网公司调整的好时机。
记者：三大网站的财务官在最近两个月都辞职，即将离职的雅虎亚洲业务主管也表示纯粹的互联网业务机会非常有限。即使纳斯达克出现转机，门户网站的机会有多大？
分析员：互联网时代的一大特点是平民化，谁都可以参与。当年蒸汽机、汽车出现时，社会上还有人排斥，现在行业品种太多，绝大多数人不排斥时尚，传统企业吸附新技术、新观念的能力很快，而且自成封闭的循环。他们有特定的客户群和营销渠道，不用与门户网站合作也可以进行内部与行业的整合。全世界最好的BtoB还是几大寡头之间的交易，这就是为什么在2000年3月纳斯达克大跌前，1999年底门户网站就出现下跌的原因，而当时思科的股票还在上涨。如果传统企业愿意接受互联网，而互联网公司接受传统企业却非常慢，那他们的经营理念就有些陈旧了。
前一段时间互联网股价下跌实际上是资本市场的人在交学费，而互联网企业本身和其经营者并没有受到任何损失，只不过有些过高的期望没有实现，让他们有些人失望而已，现在才是对他们最大的考验和挑战。他们所面临的压力不是来自个人财富受损，也不是来自华尔街的压力，而是来自社会对其作为企业家这个名称的经营能力和社会信誉的考验。
记者：随着国外著名网站的倒闭，互联网是否已经进入最残酷的阶段？有人甚至认为亚马逊的市值会缩水到10亿美元。
分析员：确实进入了最残酷的阶段，前一段是互联网企业股价在挤泡沫，现在数量上要挤泡沫。从投资趋势来看，最近，网通的私募非常成功，高盛都参股了，意味着下一步要上市。如果宽带网发展起来，实现了三网合一，门户网站的位置就有人替代了。
背后的价值
记者：去年赢时通、盛润和CHINAREN都在危机时刻成功出逃了，在市场不景气的时候卖出了好价钱，现在看来收购方是不是做了一件傻事？
分析员：我们只能为成功出逃的人鼓掌。每笔交易都是在特定的时机和机遇下发生的。赢时通被收购时将WAP手机上网炒股包装得很有吸引力，把自己的价值体现出来了。当时中国证券市场火爆，联想正有30亿元的融资等着花，CNNIC排名也帮了赢时通的忙，所以它搭上了最后一班车。如果是现在，用手机上网炒股的人本身就不多，股市成交量低，谁还会收购。
记者：最近有的网站为了把自己卖出去，扬言要收购别人以抬高身价，这种做法很可笑。
分析员：这样做达不到目的，别人还是不知道你的价值何在。
记者：你对传闻中的AOL收购FM365怎么评价？
分析员：如果这个传闻是真的，那么AOL看中的是联想本身，而非FM365。联想做什么事都是为了卖电脑，不管是收购金山软件、新东方，还是做网站，都是为了能捆绑销售电脑。受政策限制，外商在中国的互联网投资还需要寻找合资伙伴，而联想就是一个能够获利的伙伴。如果双方合资，可以猜想到必然有附加条款，比如AOL帮助联想在美国拓展市场，双方肯定是战略投资，而AOL与其他三家门户网站无法形成互补。
记者：你认为AOL看中的是联想背后的价值？
分析员：当然，它没有理由不去收购前三大网站，而去收购排名第5的网站。互联网吸引风险投资不容易，但是中经网和新华财经都能成功融资，投资方看中的就是背后的资源，这些特殊资源能够维持公司长远发展和盈利。
如何进行价值评估？
记者：三大门户网站似乎缺少特殊的资源，但他们有非常高的知名度，品牌的价值又如何体现呢？
分析员：我们可以想想，麦当劳和可口可乐的品牌为什么值钱？打麦当劳品牌卖出的汉堡包就比别的汉堡包贵，也就是说加盟者利用这个品牌有“获利的安全性”。海尔和联想的产品比同类产品价格高，也是这个原因。固然三大门户网站的知名度与他们一样，但实际价值远远低于前两者。如果网站本身不能“安全”获利，用他们的品牌又如何获利？品牌的认知度并不等于品牌的价值度，往往知名度是靠不住的，而价值度是最为重要的。
记者：他们所处的行业地位价值何在？
分析员：行业位置十分重要，不管是门户网站的前三名，还是专业网站的前三名，都很有价值，这里面我非常看好旅游、外贸、证券等具有一定商业规模和商业模式的专业网站。
记者：三大网站的点击率非常高，注册人数也非常多，在评估时能加分吗？
分析员：点击率必须有相关的边际效应，即与广告增长、与电信收费分成获利相匹配，才能说明具有商业价值。亚马逊的2000多万用户就是有意义的，他们都是在网上花钱买过东西的人，而三大门户网站的收入主要来自广告而不是消费。
记者：如果企业持续亏损，它的价值又如何衡量呢？
分析员：这里就要谈到EVA，企业的现金流非常重要。亏损不要紧，只要向好的方向转变，亏损程度递减，现金流在好转，投资人还是愿意投资的。但是如果在公司亏损的情况下，还去烧钱，或者收购别的公司，导致亏损增加，就不明智了。
记者：三大网站还有几千万美元的现金，这对收购方是不是很有吸引力？
分析员：现金对收购是有利的，收购时会加上现金的金额。收购搜狐大约需要五六亿元人民币，国内有这么大规模和现金的企业并不多。
提升价值
记者：你认为谁有可能收购门户网站呢？
分析员：这要看收购方能带来什么，门户网站需要什么变化，两者是否同步。
记者：显然，网站需要的是现金流。
分析员：门户网站给人的形象是电子媒体，收入也是以广告为主。如果政策开放，新闻集团、《商业周刊》、道琼斯有可能感兴趣，国内的像湖南卫视比较有可能，湖南卫视也以娱乐性节目为主，风格比较一致。这些媒体可以将原有的品牌和广告客户带到网上。
记者：可是国内有影响的媒体，凭借自身实力都能上市。有没有可能被沃尔玛或其他商业企业收购，由门户网站转为B－B和B－C的网站？
分析员：我认为像8848这样的网站应该主动出击，收购传统商业企业，利用网站和配送中心整合商业资源。现在商业企业发展很快，但网站并没有跟着获利。他们以为自己不应该在网上卖可口可乐，而是卖利润率高的产品，事实上在抢传统的直销市场，而直销市场的的营业额居然高于B－C的交易量，这说明互联网还没有超过传统营销。
记者：前不久，美林调低了中国今年网上广告的收入预测。王志东表示新浪有足够的资金及资源投资包括财经、软件及旅游有关的公司。
分析员：门户网站应尽快解决品牌空心化的问题，通过收购传统企业来创造现金流，以支撑业绩，这也是包装自己，提升自身价值的方法。
──原载《中国经营报》
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