近日，納斯達克又創出2156點的歷史新低，ETOYS等知名网站相繼倒閉，亞馬遜的市值也降到50億美元，搜狐的股价跌到接近1美元，存在下市的危險。市場還在潑冷水，有的分析人士認為，亞馬遜的市值降到10億美元才有收購价值。
目前，國內三大門戶网站還有數千万美元的現金，維持兩年的生計不成問題，但兩年以后呢？如何利用尚存的优勢來提高自身在資本市場的价值呢？中國經營報記者与北京虎杰投資咨詢有限公司首席分析員張寅先生就此進行了探討。
并購的可能性与時机
記者：目前搜狐、网易的流通市值不到4000万美元，合3億多人民幣，在國內收購一家上市公司也需要一兩個億，從市場的角度來看，傳播效果不亞于收購鄭百文，所以有人躍躍欲試。另外，由于外資進入中國互聯网必須走合資路線，似乎主客觀因素加大了未來三大門戶网站被收購和并購的可能性。
分析員：這意味著敵意收購，但從前十位股東的持股比例來看，除新浪的持股比例比較分散，搜狐和网易CEO的個人持股比例很大，流通在外的公眾股少，敵意收購顯然給堵死了，除非他們愿意降低個人的持股比例，引入新的大股東。王志東、張朝陽和丁磊三個人的持股量、創業歷程和個人履歷都不相同，心態也不一樣。從他們談話的口气來看，网易有待价而沽的味道，張朝陽就顯得心事重重，他的心態似乎還沒有從公眾人物、明星偶像向真正的經營者轉變過來。
記者：那么，對于買方來講是不是很好的收購時机呢？
分析員：資本市場的游戲規則是，當一個投資熱點已經過去時，投資人只有在它們被低估時才會買入，而互聯网企業現在就面臨這樣的局面。去年第四財季，亞馬遜的銷售額超過 9億美元，有2000多万花錢的客戶，股价不過11美元。三大門戶网站這個財季的銷售額加起來只有1000多万美元，股价1個多美元很正常，价值并沒有被低估。在市場下跌的行情中，賣不出好价錢。
記者：三大門戶网站手里的現金還能用兩年，是否可以熬到納斯達克出現轉机再說呢？
分析員：納斯達克周五又創了歷史新低，但已經處于最后的探底階段，股市泡沫已經擠到中后端了，預計3－6月納斯達克將在2000點大關形成底部。今年一季度美國很多上市公司沒有達到盈利預期，現在是最后的利空釋放期，所以納斯達克在創新低后又迅速反彈，美國降息也會產生一定的效果，公司業績將出現分化，二季度市場會反彈，但不會創新高，不過今年上3000點的机會很大。所以第二季度是互聯网公司調整的好時机。
記者：三大网站的財務官在最近兩個月都辭職，即將离職的雅虎亞洲業務主管也表示純粹的互聯网業務机會非常有限。即使納斯達克出現轉机，門戶网站的机會有多大？
分析員：互聯网時代的一大特點是平民化，誰都可以參与。當年蒸汽机、汽車出現時，社會上還有人排斥，現在行業品种太多，絕大多數人不排斥時尚，傳統企業吸附新技術、新觀念的能力很快，而且自成封閉的循環。他們有特定的客戶群和營銷渠道，不用与門戶网站合作也可以進行內部与行業的整合。全世界最好的BtoB還是几大寡頭之間的交易，這就是為什么在2000年3月納斯達克大跌前，1999年底門戶网站就出現下跌的原因，而當時思科的股票還在上漲。如果傳統企業愿意接受互聯网，而互聯网公司接受傳統企業卻非常慢，那他們的經營理念就有些陳舊了。
前一段時間互聯网股价下跌實際上是資本市場的人在交學費，而互聯网企業本身和其經營者并沒有受到任何損失，只不過有些過高的期望沒有實現，讓他們有些人失望而已，現在才是對他們最大的考驗和挑戰。他們所面臨的壓力不是來自個人財富受損，也不是來自華爾街的壓力，而是來自社會對其作為企業家這個名稱的經營能力和社會信譽的考驗。
記者：隨著國外著名网站的倒閉，互聯网是否已經進入最殘酷的階段？有人甚至認為亞馬遜的市值會縮水到10億美元。
分析員：确實進入了最殘酷的階段，前一段是互聯网企業股价在擠泡沫，現在數量上要擠泡沫。從投資趨勢來看，最近，网通的私募非常成功，高盛都參股了，意味著下一步要上市。如果寬帶网發展起來，實現了三网合一，門戶网站的位置就有人替代了。
背后的价值
記者：去年贏時通、盛潤和CHINAREN都在危机時刻成功出逃了，在市場不景气的時候賣出了好价錢，現在看來收購方是不是做了一件傻事？
分析員：我們只能為成功出逃的人鼓掌。每筆交易都是在特定的時机和机遇下發生的。贏時通被收購時將WAP手机上网炒股包裝得很有吸引力，把自己的价值体現出來了。當時中國証券市場火爆，聯想正有30億元的融資等著花，CNNIC排名也幫了贏時通的忙，所以它搭上了最后一班車。如果是現在，用手机上网炒股的人本身就不多，股市成交量低，誰還會收購。
記者：最近有的网站為了把自己賣出去，揚言要收購別人以抬高身价，這种做法很可笑。
分析員：這樣做達不到目的，別人還是不知道你的价值何在。
記者：你對傳聞中的AOL收購FM365怎么評价？
分析員：如果這個傳聞是真的，那么AOL看中的是聯想本身，而非FM365。聯想做什么事都是為了賣電腦，不管是收購金山軟件、新東方，還是做网站，都是為了能捆綁銷售電腦。受政策限制，外商在中國的互聯网投資還需要尋找合資伙伴，而聯想就是一個能夠獲利的伙伴。如果雙方合資，可以猜想到必然有附加條款，比如AOL幫助聯想在美國拓展市場，雙方肯定是戰略投資，而AOL与其他三家門戶网站無法形成互補。
記者：你認為AOL看中的是聯想背后的价值？
分析員：當然，它沒有理由不去收購前三大网站，而去收購排名第5的网站。互聯网吸引風險投資不容易，但是中經网和新華財經都能成功融資，投資方看中的就是背后的資源，這些特殊資源能夠維持公司長遠發展和盈利。
如何進行价值評估？
記者：三大門戶网站似乎缺少特殊的資源，但他們有非常高的知名度，品牌的价值又如何体現呢？
分析員：我們可以想想，麥當勞和可口可樂的品牌為什么值錢？打麥當勞品牌賣出的漢堡包就比別的漢堡包貴，也就是說加盟者利用這個品牌有“獲利的安全性”。海爾和聯想的產品比同類產品价格高，也是這個原因。固然三大門戶网站的知名度与他們一樣，但實際价值遠遠低于前兩者。如果网站本身不能“安全”獲利，用他們的品牌又如何獲利？品牌的認知度并不等于品牌的价值度，往往知名度是靠不住的，而价值度是最為重要的。
記者：他們所處的行業地位价值何在？
分析員：行業位置十分重要，不管是門戶网站的前三名，還是專業网站的前三名，都很有价值，這里面我非常看好旅游、外貿、証券等具有一定商業規模和商業模式的專業网站。
記者：三大网站的點擊率非常高，注冊人數也非常多，在評估時能加分嗎？
分析員：點擊率必須有相關的邊際效應，即与廣告增長、与電信收費分成獲利相匹配，才能說明具有商業价值。亞馬遜的2000多万用戶就是有意義的，他們都是在网上花錢買過東西的人，而三大門戶网站的收入主要來自廣告而不是消費。
記者：如果企業持續虧損，它的价值又如何衡量呢？
分析員：這里就要談到EVA，企業的現金流非常重要。虧損不要緊，只要向好的方向轉變，虧損程度遞減，現金流在好轉，投資人還是愿意投資的。但是如果在公司虧損的情況下，還去燒錢，或者收購別的公司，導致虧損增加，就不明智了。
記者：三大网站還有几千万美元的現金，這對收購方是不是很有吸引力？
分析員：現金對收購是有利的，收購時會加上現金的金額。收購搜狐大約需要五六億元人民幣，國內有這么大規模和現金的企業并不多。
提升价值
記者：你認為誰有可能收購門戶网站呢？
分析員：這要看收購方能帶來什么，門戶网站需要什么變化，兩者是否同步。
記者：顯然，网站需要的是現金流。
分析員：門戶网站給人的形象是電子媒体，收入也是以廣告為主。如果政策開放，新聞集團、《商業周刊》、道瓊斯有可能感興趣，國內的像湖南衛視比較有可能，湖南衛視也以娛樂性節目為主，風格比較一致。這些媒体可以將原有的品牌和廣告客戶帶到网上。
記者：可是國內有影響的媒体，憑借自身實力都能上市。有沒有可能被沃爾瑪或其他商業企業收購，由門戶网站轉為B－B和B－C的网站？
分析員：我認為像8848這樣的网站應該主動出擊，收購傳統商業企業，利用网站和配送中心整合商業資源。現在商業企業發展很快，但网站并沒有跟著獲利。他們以為自己不應該在网上賣可口可樂，而是賣利潤率高的產品，事實上在搶傳統的直銷市場，而直銷市場的的營業額居然高于B－C的交易量，這說明互聯网還沒有超過傳統營銷。
記者：前不久，美林調低了中國今年网上廣告的收入預測。王志東表示新浪有足夠的資金及資源投資包括財經、軟件及旅游有關的公司。
分析員：門戶网站應盡快解決品牌空心化的問題，通過收購傳統企業來創造現金流，以支撐業績，這也是包裝自己，提升自身价值的方法。
──原載《中國經營報》
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