王赫:城投债务违约或是中国金融危机的导火索

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【大纪元2022年03月22日讯】进入2022年,金融市场风云激荡。例如,A股大跌,短短两个半月,一个90万亿元市值、号称全球第二大的市场,差不多蒸发了20万亿(人民币,下同);而港股,跌幅超历史,一度重返1997年回归前价位;在美国上市的中概股,连续3个交易日暴跌,每天下跌幅度均在10%左右,而从2020年末美国出台《外国公司问责法案》(HFCAA)至今其市值缩水约10万亿人民币。

在这个背景下,外资开始流出中国。例如,截至3月17日,北向资金3月份合计流出近600亿,2022年以来合计流出超384亿,3月21日又流出84亿。又如,央行上海总部数据显示,截至2月末,境外机构持有银行间市场债券3.99万亿元,环比减少约800亿元。又如,2今年头两个月,中资美元债发行相比2020、2021急剧下滑。

3月16日,中共救市,刘鹤主持国务院金融稳定发展委员会召开专题会议。股债市大幅反弹,携手上演“过山车”行情。

不过,鉴于深圳、上海等中心城市疫情暴发扰乱经济活动、中概股退市风险、俄乌战争、美国或因中共援俄实施制裁等等,已引发广泛而深刻的市场担忧情绪。许多业内人士认为,反弹只会是短暂的,不会扭转全球投资者退出中国市场的趋势,因为导致市场动荡的根本原因仍然存在。

这对本已艰难的中国经济而言可谓雪上加霜。而一直被北京视为心腹大患的金融危机,其在今年爆发的概率,已在逐渐增加。笔者以为,最可能成为导火索的,恐是地方政府债务违约。中共对此也有所感知。李克强在政府工作报告中提出,坚决遏制新增地方政府隐性债务,始终保持监管高压态势;支持地方有序化解存量隐性债务,防范“处置风险的风险”。话是这么说,能不能做到就是另一回事了。

首先,地方政府债务到底有多少?中共从未公布过一个全面的和令人信服的数字。财政部最新数据显示,截至2021年12月末,全国地方政府债务余额30.47万亿元,创下历史新高;相比2020 年末净增4.8 万亿,债务余额增速18.7%。而2021年12月16日,财政部副部长许宏才在国新办的吹风会上,称2020年底地方政府的债务率是93.6%,该指标国际通行的警戒线是100%到120%,所以是安全的。

这其实是中共当局的大忽悠。上述官方数字,只显示了地方政府的显性债务,即纳入地方政府预算管理的债务,也称法定债务(表内),其中绝大部分是地方政府债券(一般债券和专项债券),有极小一部分是“非政府债券形式存量政府债务”(例如,截至2021年9月末,全国地方政府债务余额289,584亿元,其中,政府债券287,837亿元,非政府债券形式存量政府债务1,747亿元)。一般认为,地方政府显性债务风险总体可控,但已逼近警戒线;而且,不同区域债务负担差别显着,中西部省区市普遍面临经济发展水平低、负债率高的双重困境。

更严重的问题是,在显性债务之外,地方政府还有庞大的隐性债务

根据中共文件,隐性债务是指地方政府在法定政府债务限额之外直接或者承诺以财政资金偿还以及违法提供担保等方式举借的债务,主要包括: 地方国有企事业单位等替政府举借,由政府提供担保或财政资金支持偿还的债务;地方政府在设立政府投资基金、开展政府和社会资本合作(PPP)、政府购买服务等过程中,通过约定回购投资本金、承诺保底收益等形式的政府中长期支出事项债务。由于数据的可获取性问题,一般用地方融资平台——城投的债务来近似指代地方政府的隐性债务。

城投的债务有多少呢?只能概略地说。城投的债务分为两种。一是在债券市场发行的标准化城投债券,自1993年至今已滚动发行29年。Wind数据显示(不同口径统计数据会有不同),截至2022年2月18日,城投债存量为13.24万亿元,涉及债券17,780支;今年到期的城投债将有3,968支债券,到期量2.97万亿元。另一类就是“非标准标化”业务,包括通过银行贷款、产业基金、融资租赁、信托和PPP等方式举的债(不是城投债券),这个数据很难精确统计。

城投债和非标业务,合称城投有息债务。2015年后,城投债年发行量开始超越非标增量成为融资平台主要融资方式,但从存量结构看,非标业务仍占主要地位。例如,截至2021 年9 月末,城投企业存量有息债务余额49.30万亿元,同期,全国城投债券余额12.62 万亿元,由此推算非标业务总量为36.68亿元。

城投企业存量有息债务余额49.30万亿元,这个数据接近于高盛。2021年9月,高盛发布的报告表示,中国地方政府融资平台(LGFV)债务总额已由2013年的16万亿元增至去年底的53万亿元,相当于中国GDP的52%。

IMF认为,2018年和2019年中国地方政府隐性债务分别达到37万亿元和42万亿元,占当年GDP的比重分别为40%和43%。这里的“中国地方政府隐性债务”,应该是指城投企业存量有息债务余额。

当然,不能把所有城投的债务都算作地方政府隐性债务。因为只有在债务出现违约的情况下,地方财政才可能承担部分责任。这就需要确定一个比例,把城投有息债务折算成地方政府隐性债务。

但是,确定这个比例却是个困难的事情:第一,中国经济走势很难准确预测,债务违约率难以评估;第二,如果违约发生,政府负有担保责任的债务和可能承担一定救助责任的债务中,由财政资金实际偿还的比率,中共也未公布。

2018年8月中央印发《关于防范化解地方政府隐性债务风险的意见》(中发〔2018〕27号)、中办、国办发出《关于印发〈地方政府隐性债务问责办法〉的通知》(中办发〔2018〕46号),都不公开。想必中共对如何防范化解地方政府隐性债务风险并没有拿得出手、经得起社会质疑的方法,索性就藏着掖着,以便将来事情发生自己想怎么办就怎么办。

如今,地方政府债务=显性债务(截止2021年12月末为余额30.47万亿元)+隐性债务(截止2021年9月末为49.30万亿元*折算系数),实在惊人,应该大大超过了国际通行的警戒线(100%到120%)。

显性债务,当局有限额控制。隐性债务中,2021年以来,交易所陆续推出一系列的城投债发行监管政策,2022年更趋严格,例如2022年1月共有6个省份的城投债项目终止审查,涉及金额196.4亿元;但是,对不透明的“非标业务”这一块却很难有效监管。

然而,2018年以来,城投非标违约事件频发。根据公开市场资料,自2018年1月起至2020年11月底,城投非标违约事件共发生90次,涉及非标违约主体117家(包括融资方和担保方)。而且,非标存量巨大,几乎是城投债的3倍,因此违约的概率是非常大的。

2022年尤其危险。主要原因有二。其一,2022年城投公司大量债务到期,境内城投债约有3.6万亿元到期,境外城投债总额为314亿美元,而城投公司的经营性现金流无法支付当年到期的债务和利息(据中金公司之前的计算,平台公司的偿债保障比率只有0.4倍)。其二,2022年中国经济寒风凛冽,卖地收入锐减,地方财政困难,难以救助陷于债务危机的城投公司。

如果出现规模性非标违约,则将延烧城投债劵,终结城投债劵29年没有实质违约的记录,打破“城投不倒信仰”(2020年“国企不倒信仰”就已被打破);而城投之间往往又是关联的,一家城投违约可能火烧连营,引发区域性的债务违约,这又会将银行带进坑里(因为地方债的投资者结构相当单一,截至2020年6月,商业银行占到86%,政策性银行占到7%,而商业银行又以抗风险弱的区域性中小银行为主),金融危机就此酿成。

当然,以上都是假设。2022年中国经济的轨迹究竟如何?会不会发生金融危机?只有时间才能回答。但从一些迹象来看,人们还是多做准备为好,古人有言“有备无患”。没有人愿意被中共“形势一片大好”的谎言所愚弄吧!

大纪元首发

责任编辑:高义

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